随着头部企业陆续发布一季报，液冷行业正在过去一年建立的“高景气叙事”中，迎来市场对企业业绩的验证期。千亿龙头英维克（002837）在一季度业绩遇冷后一字跌停，营收增长但利润暴跌股票可以做杠杆吗，而高澜股份（300499）、鼎通科技（688668）、依米康（300249）等则迎来净利润的增长，不同公司之间的分化正在迅速拉大。
尽管AI算力需求爆发下的液冷叙事确定性不断增强，但行业正进入从“讲故事”到“看兑现”的关键阶段。头部公司仍在持续扩张、出海，持续对外释放出“不缺订单”的积极信号，但在更为激烈的市场竞争下，如何走出扩张期的利润承压阵痛，将增长预期切换为订单兑现、技术竞争力等问题，正在成为液冷行业从不确定性中突围的关键。
龙头业绩遇冷
过去一周，液冷赛道的盈利价值正被重新定价。4月20日，液冷服务器板块包括英维克在内的近十家公司收获涨停板，多股跟涨，但4月21日及4月22日，英维克一季度业绩发布后，连续两日开盘一字跌停，液冷板块的多只股票同样进入下跌趋势。
wind数据显示，近5日，液冷服务器指数下跌1.12%，高澜股份、曙光数创（920808）、
川润股份（002272）、华升股份（600156）、康盛股份（002418）、同飞股份（300990）等近5日股价均为下跌，“液冷难以成为下一个‘光模块’”的声音正在市场蔓延。
英维克的业绩遇冷引发了市场的担忧。2026年一季度，英维克营收同比增长26.03%，但归母净利润大幅下滑81.97%，远不及市场预期。增收不增利且海外业务增长相对迟缓的情况下，英维克的“英伟达供应商”光环受到市场质疑，液冷行业爆发下的企业增长叙事能否兑现也备受市场关注。
增收不增利的尴尬同样在曙光数创出现，2026年一季度报告显示，报告期内曙光数创营业收入同比激增782.53%至1.03亿元，但归属于上市公司股东的净利润却同比下降51.71%，亏损4759.53万元。此外，同飞股份在一季度实现营业收入同比增长21.80%的同时，净利润同比下降3.44%。
扩张产能成为上述公司“增收不增利”的重要原因之一。4月23日，英维克在业绩说明会上表示，影响一季度利润最大的原因是应收款项坏账准备计提较多（约9300万），另一个重要原因是产能扩张，当前的产能利用处于爬坡阶段，对成本造成了阶段性的影响。
曙光数创的财报也显示出，液冷渗透率提升、冷板液冷收入大幅增长带来营收飙升的同时，曙光数创一季度财务费用也同比大幅增长710.15%，为备货支出导致银行贷款增加所致，同时，业务规模扩张带来了管理人员、销售人员成本的大幅增加，报告期内营业成本增长626.41%。
值得关注的是，财报还显示，曙光数创本季度营业外支出达91.56万元，同比激增1341.39%，为支付采购合同解约金所致，伴随着规模扩张和行业竞争、原材料价格波动等，头部企业在扩张期面临的人员成本、备货压力和费用风险等也在与日俱增。
鼎通科技、高澜股份、依米康则在一季度实现了净利润的增长，财报显示，报告期内，依米康营业收入同比增长31.1%至4.17亿元，主要受益于精密温控设备业务收入大幅增长，归属于母公司净利润同比增长33.3%至938万元；鼎通科技一季度营业收入同比增长20.78%至4.57亿元，净利润同比增长51.86%至8033万元，受益于液冷产品批量交付，毛利率提升。
另一方面，高澜股份一季度则在营业收入同比下降2.77%的情况下，实现了归属于上市公司股东的净利润同比上涨16.55%。从财报数据分析来看，高澜股份的利润很大程度来自于公司对营业成本的管控加强，报告期内，公司营业成本同比下降9.36%。
三家公司均走向了净利润增速高于营业收入增长的新阶段，背后反映出，相较持续的规模跃进，部分液冷企业开始进入精细化运营阶段，更加重视起盈利质量。液冷行业的故事正在开始分化。
毛利率成新课题
毛利率下降成为头部液冷企业的一大挑战。
英维克在财报发布时提到，由于收入组合的变化，第一季度毛利率同比下降2.16%。此前，曙光数创发布的2025年度报告也曾显示，2025年公司浸没液冷产品毛利率为36.49%，同比下降13.52个百分点，冷板液冷产品毛利率为10.36%，同比下滑15.48个百分点。
受产能扩张成本、行业价格竞争与原材料成本压力等因素，液冷行业的毛利率挑战正不断加剧。今年3月，高澜股份在投资者关系问答中提到，公司电力系统业务毛利率高于算力业务板块。算力液冷毛利率相对偏低，主要系行业市场化竞争较为激烈，行业整体注重极致性价比。
如何找到提升毛利率的机会正在成为液冷行业的必答题。
一方面，毛利率更高的出海业务对液冷企业的重要性将不断提升。以英维克为例，2025年财报显示，英维克境外业务毛利率为52.64%，境内业务毛利率为23.83%，而目前，英维克境外收入仅8.49亿元，仅占整体营收的14%。英维克在投资者问答中提到，目前公司液冷业务主要集中在国内和东南亚市场，如何找到新增海外客户和市场显然将成为影响英维克想象力的重要制约因素。
如何拓展更多的出海形式和海外高端算力市场考验着头部企业。今年4月，依米康在投资者回答中曾提到，在出海方面，公司从2024年采用大客户跟进策略，紧密跟随阿里、字节等互联网头部厂商海外算力基建节奏，同步输出适配海外场景的算力精密温控方案，2025年开始构建海外头部IDC、本地运营商深度合作生态、在马来西亚设立全资主体等。财报显示，2025年，依米康海外订单（含国内客户出口海外订单）同比增长182.62%。在这背后，液冷企业出海的品牌建设、本地化建设及生态建设等都在进一步影响着竞争格局。
“一方面，液冷出海会面临着不同国家不同文化、法律的挑战，需要企业尽快具备做本土化方案的能力，另一方面，在交付方面，企业也需要在不同国家和地区寻找合作伙伴，和当地的合作伙伴合作，更好地做好交付和服务工作。”此前，曙光数创CTO张鹏在接受包括第一财经在内的媒体采访时表示。他提到，东南亚包括整个亚太地区对液冷数据中心的需求是很急迫，但市场对液冷的理解还相对落后国内两三年，在前期客户沟通中，比起给到冷却、高压直流的解决方案，更要求企业整体解决方案的输出能力和品牌的长期建设。
尽管液冷行业市场空间随AI算力需求增长的趋势更加受到认可，但对单个公司，相比粗放式的增长，无论在海外还是国内业务的经营中，更精细化、长期的运营能力都已变得更为重要。一季报还显示，英维克、高澜股份、依米康等多家公司都面临着经营活动产生的现金流量净额下降的压力，资金风险加大的同时，如何加强经营管理，改善费用率等也将考验着液冷企业们。
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陈杨园
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